Hoe verder zonder de Euro?

Eurosceptici presenteren een eventueel vertrek van Nederland en Duitsland uit de euro als een serieuze optie. Toch moet je dan ernstig rekening houden met een financieel Armageddon.

Het ongenoegen over aarzelende pogingen om de eurocrisis te bezweren, spatte afgelopen woensdag van de voorpagina van De Telegraaf: Meer macht EU over ons geld.

Méér euro

Duidelijk is dat er achter de schermen, ook door het Nederlandse kabinet, hard wordt nagedacht over twee zaken: een dwingende manier om via een Europees mechanisme begrotingsdiscipline af te dwingen. Plat gezegd: landen die er een potje van maken, kunnen een inval van eurocraten op het nationale ministerie van Financiën verwachten.

Tweede element is om, over niet al te lange tijd, te komen tot gezamenlijke uitgifte van eurostaatsleningen. Die zouden ervoor zorgen dat individuele eurolanden niet tegen elkaar kunnen worden uitgespeeld op financiële markten.

Veel gehoord tegenargument is dat eurobonds de druk weg nemen voor zwakke eurolanden om zuinig om te gaan met de staatsfinanciën. Maar daar valt wel iets aan te doen. Technisch zijn eurobonds best zo vorm te geven, dat bijvoorbeeld Nederland en Duitsland een lagere rente zouden betalen dan Italië en Spanje (zie het artikel: Euro-obligaties, we zijn er bijna).

Echt openlijk praten over een nieuwe structuur voor de eurozone durven regeringsleiders voorlopig niet, zo bleek ook woensdagmiddag uit opmerkingen van premier Rutte.

Gevolg is wel dat het alternatief van eurosceptici als een min of meer volwaardige optie blijft rondzingen: weg met de euro. Ga je echter na, wat hierbij mogelijke scenario's zijn, dan blijkt al gauw dat er immense financiële risico's spelen.

Zet-ze-eruit

Stel bijvoorbeeld dat Mark Rutte en Angela Merkel genoeg van de Grieken, Spanjaarden en Italianen krijgen en de koppen bij elkaar steken. De meest overzichtelijke optie zou zijn om zwakke eurolanden uit de eurogroep te zetten.

De risico's zouden aanzienlijk zijn, maar nog enigszins te overzien. De gezamenlijke beleggingen van de Nederlandse financiële sector in bijvoorbeeld Italië, Spanje, Portugal, Ierland en Griekenland bedragen, volgens cijfers van De Nederlandsche Bank, ruim 150 miljard euro. Zie deze grafiek (1).

Deze beleggingen van Nederlandse banken en pensioenfondsen zijn kwetsbaar voor forse afwaarderingen. Ex-eurolanden zouden na het vertrek uit de eurogroep vrijwel zeker een economische dip te verwerken krijgen. De zekerheid van terugbetaling van nog uitstaande euroleningen van Italië en Spanje, zou onder druk komen te staan.

Handelsdip

Daarnaast zijn er de handelsrelaties (zie deze grafiek (2) voor de Nederlandse exportcijfers). De piigs-landen zouden zonder euro nieuwe munten krijgen die fors in waarde zouden dalen ten opzichte van de afgeslankte euro. Voor Nederland vertegenwoordigden deze landen afgelopen jaar een exportwaarde van ongeveer 38 miljard euro, circa 10 procent van het totaal.

Een supereuro zou onze export naar de ex-eurolanden duurder maken. Op dat vlak zou een terugval optreden. Omgekeerd zouden importen goedkoper worden, wat de inflatie in Nederland zou drukken.

Let wel: cruciaal in dit hypothetische spel is de rol van Frankrijk en België. Samen zijn deze twee landen goed voor liefst twintig procent van de Nederlandse export. Als Frankrijk en België ook buiten het Duits-Nederlandse kamp zouden vallen, komt de klap van een muntsplitsing voor de Nederlandse export drie keer zo hard aan.

Ruzie

Groot probleem met het zet-ze-uit-de-euro scenario is dat de Spanjaarden en Italianen zich waarschijnlijk niet vrijwillig de deur laten wijzen. De kneusjes zouden nieuwe, goedkopere munten moeten optuigen, maar met de erfenis van torenhoge staatsschulden in euro's, is geen aantrekkelijk perspectief.

Realistischer is het, zeker als je bedenkt dat het opbreken van de euro in een ruzie-achtige, chaotische sfeer zou verlopen, dat Duitsland en Nederland noodgedwongen een sterke, nieuwe munt zouden invoeren.

Deuro

Op het eerst gezicht klinkt dit niet onaantrekkelijk. De nieuwe Duits-Nederlandse deuro zou ongetwijfeld in waarde stijgen ten opzichte van de achterblijvende euro en andere nationale munten die bij de onttakeling van de eurozone zouden herrijzen.

De handelsrisico's op de korte termijn - reken op een flinke recessie - zouden vergelijkbaar zijn me het zet-ze-eruit scenario. Maar de Nederlandse staat zou één groot voordeel hebben. De bestaande overheidsschuld van het rijk en de gemeenten - een bedrag van bijna 400 miljard euro voor Nederland - zou in flink afgewaardeerde euro's genoteerd zijn. Die schuld valt met nieuwe, keiharde deuro's makkelijk af te lossen.

Helaas zou het daarbij niet blijven.

Pensioenbom

Andere bezitters van eurobeleggingen zouden in een exitscenario immense verliezen lijden. Mooie illustratie vormt pensioenfonds ABP, nummer één in Nederland met 2,8 miljoen klanten.

Het ABP, zo blijkt uit het jaarverslag, had eind vorig jaar voor 107 miljard euro belegd in euro-effecten (onder meer obligaties en aandelen), ongeveer 45 procent van het totale belegde vermogen.

De aankondiging van een nieuwe 'deuro' door Duitsland en Nederland zou de waarde van ABP's eurovermogen doen imploderen. Tegelijk zouden Nederlandse pensioengerechtigden eisen dat toekomstige pensioenuitkeringen in harde, nieuwe deuro's worden voldaan. Een schier ondoenlijke opgave. De Nederlandse staat zou moeten bijspringen om omvallende pensioenfondsen op te vangen.

Voor de goede orde: het totale vermogen van Nederlandse pensioenfondsen lag, volgens cijfers van de Nederlandsche Bank, eind maart dit jaar op 788 miljard euro. Als je ervan uitgaat dat pakweg 40 procent daarvan in eurowaarden zit, heb je het over een risicovol bedrag van zo'n 315 miljard euro. Ofwel viervijfde van de huidige overheidsschuld.

Bankschok

En daarmee zijn we er niet. De abrupte komst van de deuro, zou de balans van Nederlandse banken overhoop halen. Want niet alleen wat banken in Italiaanse en Spaanse euroschulden hebben belegd, zou op de tocht staan, ook Nederlandse en Duitse staatschuld, gedenomineerd in afgedankte euro's, zou fors in waarde dalen voor banken die dat papier in bezit hebben.

Pluspuntje voor banken zou zijn dat ze zelf ook veel schuld hebben uitstaan in euro's, die minder waard zou worden.

Waar het per saldo op neer komt, is dat er een grote valutaschok zou optreden voor onder meer ING en Rabobank. Samen hebben deze twee banken een balanstotaal van bijna 2.000 miljard euro, ruim drie keer de omvang van de Nederlandse economie. Mocht het plussen en minnen van eurobezittingen en -schulden even verkeerd uitpakken, dan zou de rekening naar de Nederlandse staat gaan, ofwel de belastingbetaler. We weten sinds 2008 immers: ING en Rabobank mogen niet omvallen.

Tijdsdruk

Bovengeschetste opties voor een euro-exit zijn niet bedoeld om te verdoezelen dat er ook aan de huidige steunoperaties voor Griekenland, Portugal en Ierland serieuze risico's kleven. Als Spanje en Italië daar bij komen, nemen die risico's alleen maar toe.

Maar er is wel een cruciaal verschil: de tijd.

Het recente getouwtrek rond de staatsschulden van zwakke eurolanden oogt niet fraai. Maar het gaat om problemen die over de tijd kunnen worden uitgesmeerd. Als je het over bedragen van honderden miljarden hebt, is dat niet onbelangrijk.

Griekenland kreeg bijvoorbeeld bij de jongste steunoperatie van 21 juli 109 miljard euro van andere eurolanden toegezegd. Dat is een groot bedrag. Alleen zal het niet op slag verdwijnen. Al is het maar omdat het niet in één keer wordt uitgekeerd.

De Grieken staan onder permanente druk, ook van het Internationaal Monetair Fonds, om te bezuinigen en de economie te hervormen. Het is nog te vroeg om te concluderen dat sterke eurolanden niets terugkrijgen, en dat het geld in een bodemloze put verdwijnt. Hoe dan ook gaat het om een proces dat jaren in beslag neemt.

Afrekenmoment

Het opbreken van de eurozone zou een totaal ander karakter hebben. Dan komt het wel degelijk aan op een schokmoment, waarbij een waardeverandering van duizenden miljarden op het spel staat. Als zo'n operatie niet uiterst strak wordt gecoördineerd, krijgt de wereldeconomie een klap waarbij de val van zakenbank Lehman Brothers in 2008 kinderspel is.

Bij dit alles lijkt de prijs voor het overleven van de eurozone - dwingende begrotingsdiscipline op Europees niveau en eventueel de introductie van euro-obligaties - een stuk beter te overzien.

De suggestie dat het opbreken van de eurozone 'even' pijn doet, maar voor Nederland op de 'lange termijn' beter is, gaat voorbij aan de aard en omvang van de hierboven geschetste obstakels. Uiteraard houd ik me aanbevolen voor alternatieve, pijnloze exit-scenario's (graag wel inclusief de redding van onze banken, pensioenfondsen, spaartegoeden, hypotheken en woningwaarden).

Maar de lange termijn waarop Nederland zou profiteren van een euroloos bestaan, zou er wel eens een kunnen zijn, waar econoom John Maynard Keynes weinig mee op had. In the long run we are all dead. [Z24]